生物医药是离人性和资本最近的行业之一。国内生物医药产业近年来发展突飞猛进，既离不开大量优秀新药研发人才在药物发现和开发领域的长期坚守，也与投资者如“星探”般地活跃在全球各地慧眼识人挖掘项目紧密相连。资本是产业发展不可或缺的助推剂，投资人也时常被诟病为投机者或者套利者。

当潮水褪去，是开启裸泳还是迎接拾贝？当创始人背负着各种承诺和责任设法前行或转型时，投资者又在进行哪些复盘与思考？投资逻辑是否会发生转变？一二级市场倒挂现象还将持续多久？医药魔方就上述问题采访了杏泽资本创始合伙人强静博士。

强静博士，2010~2017年任中金公司研究部董事总经理，医药医疗行业研究负责人。在中金公司任职期间，强静先生获得2017年《亚洲货币》亚洲区医疗行业第一名，2014-2017连续四年获得中国大陆和香港地区医药行业第一名；2015-2016年获得《机构投资者》大中国区前三名。

医药魔方：什么契机让您决定从事这份事业？内外在因素有哪些？

强静：外因是我们不应该浪费一个时代的机遇。我本人是二级市场分析师出身。在中金公司工作期间，几乎参与了所有中国医疗行业代表性企业的上市，并见证了它们的发展。这是中国医疗行业发展的第一波浪潮。到2014年，我们判断，中国将迎来以“创新”为主题的第二波浪潮，我们不应该错过这次历史性机遇。

内因主要是关于个人专业性偏好和性格。我对创新抱有浓烈的好奇心，同时特别喜爱观察每个企业的成长历程。所以就选择早期创新生命科学投资作为未来发展方向。

医药魔方：决定从研究转向投资的底层逻辑是什么？

强静：2014~2015年期间，我带领的中金医疗团队是当时中国最早布局和研究创新药的投资研究团队。我们系统梳理了美国创新药产业发展的历程，并对重要的技术平台、适应症和产品做了细致的研究。研究结论是：中国医药产业将从过去仿制药、中药为主的“渠道为王”的发展逻辑转变为“创新为王”的产业逻辑。

2015年，中金医疗在苏州首次召开关于“中国医药创新与投资”的峰会。几乎当时所有创新药企的负责人齐聚现场，其中包括百济神州的王晓东院士、信达生物的俞德超博士等几十位中国生物医药创新企业创始人。同时，超过40家上市公司的CEO也参加了此次会议。这次会议让我们更深刻地体会到整个创新药产业即将迎来一个爆发期。

会后，中金团队编写了《生物创新药—改革之光照耀创新之路》一书，系统性介绍海外重点靶点和相关产品以及产业链发展历程。这些宝贵的经历，以及对于创新必将引领中国医药产业第二阶段发展的判断，对我的职业发展产生了重大影响，并最终指引我从二级市场研究转向一级市场投资。对二级市场优秀企业持续跟踪研究，也让我对如何寻找一级市场优秀企业并陪伴其成长有了更深层次的思考。

医药魔方：在医药行业已经投资过哪些项目？当时的投资逻辑是什么？

强静：杏泽资本已经投了50多家公司，主要是基于对中国生物医药产业发展趋势的判断来投资，可以简单地分为以下两个阶段：

第一个阶段是在2011年到2018年期间，创新药的投资逻辑是海外大产品（靶点）的中国化。围绕PD-1、BTK、EGFR等靶点的开发，杏泽投资了君实生物、康方生物等公司。

第二阶段是在2019年开始，预计延续至2024年。杏泽在此阶段的投资逻辑是海外已验证技术平台的中国化。其中包括新一代ADC技术、小核酸、基因治疗、基因编辑和酶降解平台等。杏泽资本相应投资了宜联生物（ADC）；舶望制药和Sanrise（小核酸）；天泽云泰和NikeGen（基因治疗）；齐禾生科和微光基因（基因编辑）等。

器械领域的发展往往要晚于创新药5~10年时间。我们认为中国医疗器械第一波投资机会始于2016年，结束于2021年；主要集中于心血管和神经介入类高值耗材。杏泽资本是微创心通和微创电生理的第一个投资机构，以及申淇医疗、久事神康等公司的早期投资机构。但我们判断，第一波无源高值耗材的早期投资机会已经结束。

杏泽资本的另一大特色是孵化型投资，其中孵化型投资占总体投资额的20%。孵化型投资主要有两个出发点：一个是产业型孵化，陪伴产业界最优秀的企业家孵化公司，共同成长；另一个是科学型孵化，寻找最顶级的科学家，搭配产业界经验丰富的CEO共同孵化。

医药魔方：投资前对创业者最常问的三个问题？

强静：针对不同公司类型，我们提出的问题会有所区别，背后的本质是一脉相通的。

对于产品型的公司，“灵魂三问”的第一个问题是：如果这辈子只做一个产品，选择哪个？（评判创业者的决策是否基于过往深厚的产业/研究积累）；第二个问题是：做这个产品，区别于别人的认知是什么？（评判创业者是否存在显著的差异化认知，以及该认知能否最终带来临床获益和经济价值）；第三个问题是：设想5年和10年后，想打造一个什么样的企业？（了解创业者格局、思考力以及企业未来发展路径图）。

对于平台型的公司，第一个问题是平台技术的差异点在哪里？第二个问题是准备将平台的差异点应用在哪些产品上？以及为什么能带来更好的临床获益？第三个问题和上面一样，设想5年和10年后，想打造一个什么样的企业？

医药魔方：从事医药投资的入门标准有哪些？

强静：个人认为，从事医药投资的入门标准至少有3点：
第一是专业性。生命科学投资是非常专业的工种，因为不懂而投错是非常可惜的错误。由于创新药和器械涉及的环节较多，往往更需要我们对整个产业链相关知识都有全面了解。例如，过分关注靶点作用机制而忽略了CMC成本过高，结果可能就是投资了一个完全没有市场竞争力的产品。
第二是永远保持好奇心。生命科学是百花齐放的行业，要对所有的靶点、技术保持旺盛的好奇心，愿意去问问题，去探究本源。优秀的投资经理是最会问问题的投资经理，能问出问题，才能指导你去进一步寻找答案。
第三是一万小时定律，医药行业需要长期积淀和经营。“你认为这是最好的公司，那是因为你没有看过更好的”，这句话要时刻牢记。杏泽资本投资都是从细分行业技术研究开始，然后将目标赛道上的所有公司系统研究一遍，再从中挑选最好的公司、最好的企业家或者最好的技术路线进行投资。

医药魔方：成为顶级投资人需要具备哪些基本素养？

强静：我也在寻找答案的路上。谈谈我自己个人的想法，我认为顶级投资人的素养包括以下几个方面：
第一就是拥有最基础的、最常识性的思维能力。拥有埃隆马斯克提倡的“第一性原理”的思维能力，时刻用第一性原理去思考问题；追求最基本的逻辑和价值。
第二是长期主义。创新产业的周期较长，更需要有长期主义的坚守。在坚守的过程中，坚定自己的价值判断，不去追求一波又一波的“概念主义”和“模式主义”的短期套利机会。
第三是丰厚的产业人脉和资源。张磊有一句话“选择与谁同行比走多远更重要”，非常精辟。对于孵化见长的投资公司，更应该找到最优秀，最具合作性的一群人，跟他们一起创业，共同成长。同时，拥有丰富的产业资源，嫁接给公司，加快企业的发展。
最后一点，要懂管理，要懂人间烟火。只有真正懂得人间烟火的投资人才是最好的投资人。

医药魔方：过往会基于哪些要素来进行投资决策？它们之间的占比如何？

强静：要做有准备的投资。可以简单分为几个步骤：首先，梳理产业的发展逻辑，确定重点布局的细分领域或称之为“赛道”；然后，探究赛道的投资逻辑，调研赛道所有公司并不断打磨投资逻辑；最后，选择赛道内的龙头公司进行投资。

关于技术、团队和行业的评价权重问题，杏泽一般会分为两类情况：一类是中早期阶段的公司（杏泽资本的主要投资阶段），技术:团队:细分行业≈1:1:1；另一类是中后期行业，技术评价维持1/3比重，团队评分上升1/2。杏泽资本一直认为优秀的CEO和团队才是最稀缺的资源。

医药魔方：投资决策逻辑是否会进行一些调整？接下来会重点关注哪些赛道？

强静：杏泽资本专注于生命科学中早期投资，根据产业发展的不同阶段，有不一样的投资逻辑。我们会关注资本市场的波动，但资本市场挑战对中早期投资影响相对较小。中早期投资主要还是关注技术先进性、团队能力和最终是否能产生临床价值。

赛道方面，预测产业发展方向即未来热点赛道对早期投资非常重要，也就是说，选择比努力重要！打个比方，我们判断创新技术平台和高端生命科学仪器将会是未来5年最大的投资赛道。这些领域公司的发展和上市，将会带来生命科学在资本市场的第二次繁荣。

从疾病领域而言，杏泽重点关注CNS、自身免疫、退行性疾病等；即使在相对拥挤的肿瘤领域，我们仍会关注表观遗传学、合成致死、DNA损伤等更新作用机制的投资机会。

医药魔方：现阶段来看，被投企业最核心的资产是什么？

强静：第一个是产品和技术平台的差异化。差异化才能创造价值，而价值的最终体现是相对于其他同类产品，你的差异化能不能带来显著的临床获益。差异化可以来自很多方面，可能是生物学认知、新作用机制的发现，药物化学和临床方案的设计等等。

第二个是人，创业需要企业家精神。建议大家不要将创业视作一份职业，尤其是千万不能带着打工的心态创业。把创业当职业的创始人是没有灵魂的。

医药魔方：为确保被投项目在细分领域始终保持领先地位，至少需要做足哪些功课？

强静：简单而言，可以总结为两个关键点：第一是只投“懂王”。因为内行人的经验和知识积累已经领跑别人很多年。至少在科学和企业管理认知层面，相对于大多数人，他们已经是first了。认知越超前，犯错的缓冲空间越大。

另一方面，团队要有“唯快不破”的理念。根据个人经验，擅长企业运作，能够快速建立完备的研发体系和管理体系，并且永远把“唯快不破”印在脑子里面的创业者，是成功企业家的标配。

医药魔方：衡量被投项目是否成功的标准有哪些？成功与不成功的项目分别有什么样的特征？

强静：杏泽在投资每一家企业之前，都会设想好其未来的成长路线图。企业发展超越预期，我们就认为是成功；如果发展低于预期，就是不成功。具体指标可以分成两方面来看：第一看是否成为行业龙头公司，比如最优秀的TOP3公司；第二从基金角度，看看回报率是否可观。好的企业一般具有以下几个特点：

优秀的CEO。优秀的CEO需要具备超强的思考力和决策力。环境不断变化，CEO对企业产品的开发思路、对外合作、业务转型等都需要强大的思考力和决策力。卓越的CEO有一套自己的决策体系，不会受投资人过多的影响。
团队的执行效率。纸上谈兵的企业难以成功，需要团队有高效的执行力。
伟大的企业都拥有情怀和远大抱负。相对于眼前利益，伟大的企业更关注于能否做出一个产品，能否实现一个技术的应用，能否真正带来患者获益。

复盘一些投资不太成功的案例，主要原因是“过分关注科学而忽略人的因素”。科学只是成功的一个要素，而“投人”才是投资决策中最关键的考量因素。

医药魔方：结合过往的投资经验来看，塑造成功的被投企业需要克服哪些挑战？

强静：挑战主要来自两个方面：首先是认知。科学家对于创业的认知极其重要；科学家能不能成为企业家，或者能不能联合一个优秀的企业家和一群更优秀的科学家共同创业；能否完成从科学家思维到企业家思维的转变是能否成为伟大企业的先决条件。

其次是拓展能力边界。创业的本质是创始人带领企业不断成长进化的过程。创始人成长一定要快于企业成长，否则创始人就成为企业发展的最大瓶颈。但伴随着企业发展，研发推进，创始人往往进入自己越来越陌生的领域。这时候，能否拓展能力边界，继续保持决策的高效和准确就特别重要。

举例而言，一个生物学家创业，伴随着研发推进，能否将自己的决策能力从生物学判断不断拓展至药物化学（或抗体筛选评价）、CMC、临床设计、生产和销售；同时伴随着企业成长，能否将科学决策能力进一步拓展至企业管理、竞争战略；只有不断突破自己能力边界的创始人才能带领企业不断走向新的高度。当然，不是说所有事情都需要创始人决策。招聘某方面特别优秀的合伙人、高管往往是最高效的能力拓展方式。

医药魔方：哪些基本要素是“赛手”能通过投决的底线？

强静：主要三点：首先是人品。对于人的考量是投资的底线。如果创始人的人品、素质、道德感有问题，肯定不投；其次是合作性。从一个维度看，创业其实很简单：就是调动各种社会资源，把一件事做成。但创业又很复杂，复杂在于你要具备全方位的能力，才能调动各种社会资源。这其中包括你自己对科学的认知、销售的认知、政商关系的认知、人性的认知等等。整合各种社会资源，合作性就非常重要；还有很重要的一点是科学能力和素养。生命科学行业投资是专业型投资，科学能力和素养毫无疑问也是一个底线。

医药魔方：在投资机构里，什么样的人才特征分别是合伙人、员工和顾问？

强静：合伙人首先要在某方面具备极致的能力，可以是投资、交易、投后管理或者募资。总结而言，在某一领域有超越大多数人认知的能力。这可以是对科学的判断、对人的理解、对市场的感觉等等。其次要有合作精神，好的投资公司，除了每个合伙人都具备某方面的极致能力之外，还需要大家能力互补，以及具有合作精神。

医疗（药）专业机构的投资经理，必须具备基础的分析能力、好奇心和刻苦钻研的工作态度。另外，要沉得住气，接受一万个小时的专业打磨。经过时间和项目投资的历练，锻造出个人的特色和某方面的极致能力，就能成长为优秀的合伙人。

基金顾问扮演的角色主要是快速弥补投资人员某一方面的认知缺失。可以是科学方面，也可以是管理方面。对于中早期的投资，某个细分领域做到极致的科学家或者企业家，能够帮你快速提高该领域的全方位认知。而在中后期投资，对市场和管理的深刻理解就变得尤为重要。

医药魔方：在您看来，什么是对创新公司最有效的决策机制？

强静：创新公司最有效的决策机制取决于创始人的专注度和决策力。首先，创始人和高管对于从事领域的专注度要极高，有专注才能带来差异化价值。同时，创始人一定要有决策力，不能犹豫不决。商场如战场，兵贵神速，尤其需要具备产品开发和战略布局方面的决策力。决策力决定效率，决策力决定生死。比较高效的决策机制，我个人倾向于大范围讨论，小范围决策。

医药魔方：能否分享一些投资人进行创业团队期望值管理的案例？

强静：第一个是对企业估值的认知管理。创始人往往高估自己创办企业的价值。杏泽会通过案例分享，引导合理预期。

第二个是股权分配的管理。对于中早期阶段的企业，股权分配的管理很重要，我们会建议创办之初就梳理到最佳结构。同时预留一部分股权，作为未来高管引入之用。尽量建立合理并具一定灵活度的股权架构，避免未来产生较大利益冲突，影响企业发展的稳定性。

第三个是招人的管理。人才！我们永远需要的是人才！杏泽希望每一个被投企业都能吸引最优秀的人才加入。他们可以来自产业界，也可以是来自学术界，甚至是其他行业。人不是万能的，我们一定要避免以自己的业余去挑战别人的专业。对于初创企业而言，创始人至少三分之一的时间应该花在招揽人才上面。

最后一个是上市预期管理。上市只是一个阶段，不是终点。对于过多关注资本市场的创始人，我们持谨慎的态度。杏泽有极其丰富的上市等资本市场经验，对于被投企业，我们建议不要过于激进，不要刻意迎合资本市场。企业的未来是星辰大海，不是上市敲钟。

最好的管理就是不需要管理。因此杏泽的投资原则是选对人！与其对创始人进行期望值管理，不如在开始的时候就寻找到一个跟你的期望值匹配且不需要管理的团队。杏泽希望陪伴最好的创业者，做他们最好的创业合作伙伴。我们一直秉承“帮忙不添乱”原则，彼此促进，共同成长，而不是彼此管理。

医药魔方：为促进创新药板块合理进化，助力培育first in class全盛时代，资本市场可以做点什么？

强静：从资本角度：第一点是尊重科学。市场上充斥大量的伪科学，比如双抗领域靶点的随意排列组合。这些伪科学消耗了大量资本，挤压了创新空间。第二点是长期主义。创新需要长期坚守，需要有耐心。天天寻找风口，玩模式创新很难创造价值。浮躁是FIC最大的敌人，真正的科学创新需要长期经验的积累。

研究任何一个产业的发展史都会发现：在产业发展早期，泡沫是必然存在的，甚至在一定程度上是产业发展的主要驱动力；最关键的是到了产业成长阶段，泡沫破灭之后，自我反省和总结才是产业保持长久生命力的重要因素。

泡沫破灭的好处，让大家更加关注真正创造价值的公司，不再去关注伪模式创新；开始真正关注市场价值，学会从后端市场往前端研发看，更加关注市场价值。没有市场的产品研发就是耍流氓。

医药魔方：对医药行业未来走势的判断？一二级市场倒挂现象还将持续多久？

强静：二级市场原则，永远不要预测股价。对于未来趋势，我认为需要一个底部整理的过程，可能会淘汰一批缺乏竞争性产品或者现金流断裂的企业。整体而言，缺乏拥有真正临床价值产品的企业，可能被淘汰。一二级市场倒挂现象会持续一段时间。但不能以静态的眼光来看倒挂，资本市场永远会用新的“热点”来淘汰旧的企业。因此，倒挂现象的解决，不一定是二级市场的股价上涨，也不一定是一级市场的估值下调。更大的概率是新一批优秀的平台型企业逐步走向资本市场，带来二级市场的再度繁荣。

关于杏泽资本

杏泽资本成立于2015年，取“杏泽”之名，寓“杏林妙手、惠泽天下”之意。始终秉持促进中国企业创新与成长，推动社会产业进步与发展为己任，凭借其丰富行业经验和全球资源网络以及在业界卓越声誉，不遗余力地帮助企业家实现创业梦想。

借资本之力，与自带光芒的创业者同行，解决未满足重大临床需求。杏泽资本投资团队由20多位具有丰富医疗健康行业投资、学术和产业经验的专业人士组成。投资领域专注于创新生物医药、医疗器械（包括生命科学仪器）和创新服务产业链。目前投资组合企业超过50家，管理资产总额近50亿元。

成立至今，杏泽资本专注于投资生命科学行业中早期和成长期的优秀企业，投资项目涵盖生物制药、医疗器械和医疗服务等领域。已投资公司包罗君实生物、康方生物、中国抗体、荣昌生物、心通医疗、信诺维医药、六合宁远、亦诺微、拓创生物、宜联生物、齐禾生科、舶望制药、天泽云泰、申淇医疗、生生物流、医药魔方等50余家高速成长的明星企业。