需求一直都在，就是满足起来有点慢。

作者：西北哽

“只要市场存在，病人有需求，那我们就会继续做下去。”

这是去年9月，君实生物首席执行官李宁对PD-1特瑞普利单抗研发的一番表述。

当时国内PD-1的内卷已经是全行业都看到的事实。但是，几乎所有参与者都认为自己能从中杀出来，摆脱无休止的重复竞争。各家手段不一，可有一个方向大家至少在口头上都是认可的，就是加大研发投入，尽早覆盖更多适应症。

过去一年里，君实一直把自己的特瑞普利单抗藏得好好的，让外界猜不透它到底卖了多少钱。所以当李宁说出这番话时，君实底气犹在。

但丑媳妇总要见公婆。2021年君实年报一出，医药圈哗然。作为中国第一个上市的本土PD-1，特瑞普利单抗一年销售了4.12亿元，

抗癌神药销售额，只有连花清瘟的十分之一

进入2022年，状况丝毫没有好转。今年前三个月，特瑞普利单抗一共卖了1.1亿元，和去年没什么大变化。二季度情况应该会更差，因为进入4月份后很多医院都不接诊了。

需求一直都在，就是满足起来有点慢。

1

光从账面数字上看，君实似乎应该没什么大烦恼。

2021年底君实账面现金35亿元。一年亏了7个亿，账上现钱反而还变多了，这主要归功于授权给礼来的新冠中和抗体，以及授权给Coherus公司的PD-1这两笔收入。

但君实一直在喊穷。今年3月8日，君实还抛出了一份总额39.8亿的定增计划。

其实君实上市募集的资金，投入到PD-1里的钱几乎都已经花完了。2019年，君实生物在香港上市募集了30亿元人民币，其中计划用于PD-1研发的费用是12亿。2020年科创板上市时，君实又募集了48亿元人民币，其中用于“创新药研发项目”的钱是12亿，包括所有管线的研发投入。

一共24亿，绝大部分是花在PD-1上的。到2021年底，A股的12亿计划中已经花掉了约11亿；港股募来的12亿花得更快，还剩下：

444.7万元

按君实目前一年研发烧20亿的速度，今年已经过去这4个月里，估计募资计划内的新药研发费用都已经烧完了。

账面上的35亿元现金，不能拿来先用吗？

君实生物的财务结构并不算太稳定，随时有捉襟见肘的风险，研发销售两端同时用力，对资金需求非常大。账面资金或许真的只能留作不时之需。

2021年年报显示，君实的速动比率是2.92，是有史以来的低点。速动比率衡量公司的短期偿债能力，虽说1以上都是可以接受的，但和同行相比，君实的财务风险更大：信达2021年末的速动比率是3.35，康方是4.51，百济是4.61，恒瑞更是在8以上。

可以说，如今的君实生物，研发、销售推广、融资三条线都绷得紧紧的，一点都马虎不得，任何一环脱节都有可能导致崩溃，循环就快要滚动不起来了。

君实目前研发经费接近枯竭，管理层不得不再次向市场伸手要钱。在新的定增方案中，君实提到：

创新药项目还将投入46亿。

2

出海能收回点钱，但杯水车薪。

2021年初，君实拿到了PD-1海外授权的首付款1.5亿美元。原本指望特瑞普利单抗在FDA，顺利收到下一个里程碑费用。但在4月29日，FDA要求变更质控流程。

虽然君实方面云淡风轻，表示这只是个小问题，但FDA拖延审批的最直接后果，就是君实暂时收不到合作方Coherus公司的钱。

话说回来，Coherus公司对PD-1未获批这件事也很糟心。Coherus本就不是一家大公司，2019年才有首款产品上市，近三年营业额维持在三四亿美元左右。为了把君实的PD-1砸上市，Coherus公司不仅掏了1.5亿美元的首付款，还在去年投入了4.3亿美元的研发费用。

为了买下特瑞普利单抗，Coherus公司借了5亿美元的债，准备大干一场。公司顶着去年巨亏2.87亿美元的压力，就赌今年特瑞普利单抗能上市。

FDA不批，这让本就不富裕Coherus公司雪上加霜。

还得说是信达生物机灵，一看Coherus公司业绩持续下滑，赶紧把自己授权给Coherus的贝伐珠单抗要了回来。信达授权时，似乎没拿到多少首付款，就像嫁女儿时本来就没拿到多少彩礼，如今穷女婿炒股破产了，所以赶紧把女儿接回来。

君实就相对老实些，也容易被坑。当年买下PD-1时，Coherus公司曾向君实定向增发了5000万美元的股票，每股定价20美元左右。本意是双方加深合作，利益绑定，结果君实站在了山顶上。1年过去，Coherus公司的股价只剩8.6美元。

原本好好的合作方，现在。。。

君实另一个合作伙伴礼来，的确是可以依赖的。毕竟人家是大外企，家大业大。

君实在2020年将新冠中和抗体JS016授权给礼来，并陆续收到了一些里程碑付款和销售分成。君实方面并未透露过分成比例，只说是“两位数的百分比”。

从君实和礼来去年的年报中，大致可以推算出礼来分成的比例。

2021年，礼来的新冠中和抗体鸡尾酒疗法共销售22.4亿美元，假设君实的JS016占一半，为11.2亿美元。根据君实年报，去年从礼来和Coherus公司共拿到了22.29亿元的技术许可收入，以及约11亿元的特许权收入。

技术许可收入大体上是专利转让费，而特许权收入则就是销售分成。算下来，君实从礼来手里拿到的分成比例大约是15%。

今年第一季度，礼来的中和抗体就卖了14.7亿美元，3个月就干了去年全年的2/3，销售能力不俗。估算一下，君实今年能从礼来那里拿到20亿以上。

这个数字从侧面说明“躺平”的代价，非常高！

有礼来的稳定输血，君实兜里暂时还不至于没钱。但PD-1留给君实的机会可能越来越小了，是时候该考虑一下：

再砸46亿下去，就真能砸出重磅单品来吗？