一个平凡的周二夜晚，一桩价值58亿元的交易悄然进行。

振东制药发布公告称，决定以58亿元的价格出售全资子公司北京振东朗迪制药有限公司（以下简称“朗迪制药”）100%股权给上海方朗企业管理有限责任公司（以下简称 “上海方朗”），双方于8月17日签署《股权出售协议》。

作为一家成立29年的老牌制药公司，振东制药业务涉及中药、化学药及创新药物、保健品和消费品等领域。而此次交易的“主角” 朗迪制药主营业务为钙制剂、维生素、矿物质制剂等产品的研发、生产和销售，主要生产的产品有朗迪牌碳酸钙D3片和碳酸钙D3颗粒。

购买方上海方朗是为此次交易所设立的新公司，其间接控股股东/主要出资人为FountainVest Capital Partners Fund IV, L.P.，该基金是方源资本（亚洲）有限公司（以下简称“方源资本”）管理及提供咨询服务的一支投资基金。方源资本于2007年创立，资产管理规模近80亿美元，其重点投资领域包括医疗健康、消费产品及服务、媒体和技术、工业制造及金融服务。

协议显示，此次交易股权价格为58亿元 。上海方朗将分两期支付收购价款，第一期收购价款约为 54.07亿元，第二期收购价款为3亿元。

01 战场转移：从补钙到止脱生发

58亿元的价格，放在近几年火热的交易中也不算是小数字。相比5年前振东制药花26.46亿元收购康远制药从而拥有了OTC产品朗迪钙，这次的出售赚了一倍多，从资本角度来说显然是赚的。

振东制药的《2021年半年度报告》显示，2021年上半年公司营业总收入约为26.47亿元，同比增长34.03%；净利润为2.2亿元，同比增长87.44%。其中，朗迪制药营收为4.05亿元；净利润为1.83亿元。

从营收的角度看，朗迪制药占振东制药总营收的15.3%；从净利润角度看，朗迪制药自身的净利率达到45.1%，所以此次出售朗迪制药对振东制药的营收影响较小，但对其利润影响较大。

振东制药在其《2021年半年度报告》中也表示，利润增长的主要原因之一是朗迪钙业务市场逐步下沉第三终端，销售持续增长。朗迪生产线产能释放和营销覆盖面广，为朗迪钙的销售提供了强悍的后盾。2021年上半年，朗迪生产线实现16亿片片剂和2.8亿袋颗粒剂的产量。通过在电视台、电梯、高铁等场景的广告投放，朗迪品牌声誉逐渐增高。上半年朗迪钙系列产品保持48.39%的稳定增长，市场占有率为钙制剂领域全国第一，持续占据“中国钙王”的龙头地位。

将拥有市场占有率第一的产品公司进行出售，这样的操作似乎并不能被市场理解。出售朗迪制药的消息公布后，第二天振东制药公司股价下跌7.86%。振东制药也在公告中表示，该交易还需提交公司股东大会审议并需经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。至于股东大会是否批准，还存在不确定性。

对于出售朗迪制药的原因，振东制药在公告中进行了解释：公司拟发展中药产业，强化补充管线，打造新品种；开展创新药研究，拟加大研发投入，推动创新药产品上市；积极加大对脱发产品达霏欣的市场开发和营销投入，进一步提升市场占有率。而朗迪制药在保健品和消费品领域的进一步扩张也将面临管理和资金投入的制约，与其他业务的协同效应和关联度相对有限。考虑到公司未来在中药、化学药及创新药物领域的资金投入需求和降低负债等因素，出售朗迪制药可使公司战略更加聚焦，同时公司商誉也将大幅降低，因此拟出售朗迪制药。

也就是说，未来振东制药将加大在中药、化学药、创新药物领域的投入，提升脱发产品达霏欣的市场占有率。现阶段，这样的药企很多，在转型中尽可能尝试更多的路径，譬如消费保健品、医美产品、创新药等，但转型成功的很少，大多数企业仍在试探当中。

此外，出售朗迪制药一方面能解决资金问题，降低负债、获得其他产品投入资金来源，另一方面，如果继续增加对朗迪制药的投入，会导致其他产品投入受到影响，而朗迪制药和公司其他业务关联度低，其发展未必能带动其他业务的发展。

据中金企信国际咨询公布的《2021-2027年中国钙制剂市场发展分析及未来投资潜力可行性报告》统计数据显示，朗迪制药的拳头产品“朗迪钙”所在的钙制剂领域，销售额年均复合增长率为7.30%。而振东制药即将大力扶植的OTC产品达霏欣所在的止脱生发领域，其市场规模复合增长率为17.38%。

在市场占有率方面，朗迪钙已是市场占有率排名第一；达霏欣市场占有率排名还有进步空间。中康CHM最新数据显示：2021年上半年达霏欣市场份额占比45.23%，同比增长190%。对比之下，达霏欣所在市场及产品本身可上升空间都更大一些。这或许也是振东制药出售朗迪制药而大力发展达霏欣的原因之一。

02 方源资本为何选择buy out？

在国内，由私募股权基金（财务投资者）完全收购公司的例子并不多。一般来说，只有产业资本会选择收购全部股权（即buy out），最终目的是整合，无论是以扩大市场规模为目标的横向整合，还是以整合打通产业链上下游的纵向整合。与财务投资不同，产业资本背靠产业，收购之后有较为明确的转化及退出路径。

那么，方源资本为何要选择buy out朗迪制药？

有PE的专业人士对E药经理人表示，原因可能有两部分，第一部分来自于朗迪制药和市场的吸引力，第二部分可能与方源资本的战略有关。

从朗迪制药的角度来看，第一，从振动制药2016年收购康远制药（2021年更名为朗迪制药）以来，朗迪制药从年收2.57亿元、净利润1.02亿元的公司发展成现今（2020年）年收入7.52亿元、净利润3.61亿元的公司，营业收入和净利润的年复合增长率分别为30.79%、37.16%，处于高速增长的区间。2019年，“朗迪钙”还以26%的市场占有率超越钙尔奇，成为钙制剂领域全国第一。

第二，整个钙制剂的市场充满潜力，数据显示：2016-2018年，钙制剂药品市场销售额呈总体上升趋势，由2016年的110.83亿元上升至2018年的127.60亿元。朗迪制药在接受调研时表示，朗迪钙至少还有14%的增量空间，预计未来占比能到30%，实现朗迪钙利润每年增速超10%的目标。

除看重品牌力和市场空间外，朗迪钙为OTC产品，不太容易受到监管的影响（譬如集采）。此外，过去5~6年中朗迪钙的销售还是以线下为主，所以线上和线下融合的空间还比较大。

从方源资本过去的交易来看，这是一家极擅长做控制性交易的投资机构。2014年收购科华生物，推动科华生物进行了股权激励以及多次资产收购，最终将其成功转手给珠海国资；2019年，方源资本联合春华资本战略入股老百姓大药房，以5.57亿美元获得了该公司24.78%的股权并成功跻身其第二大股东。半年多后，药店“新手”腾讯首次战略投资老百姓，外界认为方源资本起到了极其重要的推动作用，方源资本在多年前曾投资过腾讯参与发起设立的企鹅杏仁（原名企鹅医生）。

8月17日，老百姓发布半年报，其第二季度实现营业收入38.23亿元，归母净利润1.78亿元。其中归母净利润同比增长达到27.46%，前值为20.79%。值得关注的是，前述两笔战投似乎对老百姓的新零售转型起到加速作用，报告期内，老百姓通过企业微信及社群能力搭建、微信搜一搜、微信支付活动、腾讯汇聚平台、小程序直播以及三方零售数字化营销赋能新零售业务发展。2021 年H1，老百姓线上渠道业务销售额达 3 亿元，同比增长达到 200%，已超 2020 年全年销售额，公司支持 O2O 外卖服务的门店 5,831 家，24 小时门店 430 家。

资本真正参与到产业的运作中去，未来会发生越来越多类似的事情。其实在欧美等发达国家，行业的整合以及并购，不管是退出还是买入，都是一个常见的现象。

03 未来走向何处？

出售朗迪制药，大力发展中药、化药、创新药及潜在明星产品达霏欣是振东制药对未来做出的规划。那这样的规划会给振东制药带上新台阶吗？

振东制药《2021年半年度报告》显示，2021年上半年，振东制药来自中药项目的收入为6.97亿元，来自西药项目的收入为18.87亿元。其总营收中占据超10%的产品有两个，分别是复方苦参注射液和朗迪钙。

在朗迪制药被出售的情况下，很显然在短期内复方苦参注射液和达霏欣将是维持振东制药营收的主要产品。复方苦参注射液是抗肿瘤中药注射剂，用于癌肿疼痛、出血，具有清热利湿、凉血解毒、散结止痛功效，是一线治疗用药。

除了复方苦参注射液外，振东制药的中药管线中还有芪蛭通络胶囊、冠心宁注射液、舒心宁注射液等10条管线，涉及疾病领域包括肿瘤和心血管疾病等。而其化药管线中包括拉洛他赛原料及脂质微球注射液、卡托普利片和盐酸二甲双胍片等仿制药和原料药。全部管线共38条。

虽然管线众多，但振东制药在研发上的投入并不是很多。2021年上半年，振东制药研发投入金额为9906.75万元，占总营业收入的3.74%。其中，投入金额最高的是拉洛他赛原料及制剂，累计投入4162.71万元。拉洛他赛是振东制药和苏州雷纳药物研发公司合作开发的化药1.1类抗肿瘤药物，其作用原理与紫杉醇和多西他赛的作用机制相同, 均为通过干扰微管网络从而起到抗肿瘤作用。目前，该研究项目已进入临床I期阶段。

从振东制药的上市产品和在研管线来看，其在维持未来稳定营收及创新药研发方面还有很长的路要走。