三个月内，待价而沽的康德乐中国分销业务又生巨变。作价缩水30亿，三大巨头只剩一家坚守，投资机构却开始出现，康德乐中国的出售之路还会一帆风顺吗？ 

据彭博社报道，交易知情人士透露，美国医药分销商康德乐（Cardinal Health）旗下中国区业务竞标将进入第二轮。消息来源显示，私募股权（PE）公司方源资本和国企巨头上海医药集团股份公司已经进行了第二轮投标，价格预计为10亿美元。值得注意的是，这一报价相较于此前7月份的首轮竞价已经缩水达5亿美元之多。据悉，康德乐计划将在接下来几周内同一个更小范围的竞标者进行进一步的谈判。

目前所能得知的消息来看，美国医药分销巨头康德乐出售中国分销业务这一场此前被认为百亿级别的巨额交易，显然进行得并不是那么顺利。

一方是中国医药分销商中排名第八的重量级外国经销商，为了实现其在“产品和服务分销业务方面的发展潜力”，从而积极探索“其他的战略可能性”；一方是国内医药流通领域的三大巨头，都希望通过完成此次收购而形成进一步的强势竞争力。一方愿卖，一方愿买，横亘在其中的唯一阻拦，似乎就是最敏感的价格问题。

而就当所有人都还在咂摸三个月前首轮竞价中曝出的15亿美金（近100亿人民币）是否划算的时候，第二轮的投标已经出现。竞标金额从15亿美金降低至了10亿美金，而竞投标的参与者，也由上海医药、华润医药、国药控股三家国内医药流通领域大佬变为了私募股权（PE）公司方源资本以及国企巨头上海医药。据了解，在中国医疗健康行业有过美中宜和、伊美尔等成功投资经验的美国华平投资集团，以及号称是亚洲最大的独立多元化投资管理集团之一的太盟投资集团也对康德乐的中国业务表现出了投资意向。

1为何缩水近30亿元

时间回溯到今年7月份，彼时康德乐将出售中国分销业务这一消息刚刚流出，包括上海医药、华润医药、国药控股在内的三家企业被认为是最有希望的接盘者。当时的消息称，这笔交易可能最高作价15亿美元，约合人民币100亿元。 

这一报价随即引发了业界不小的争议。人们的关注点在于，康德乐所出售的中国业务，是否真的值100亿？ 

作为美国三大医疗健康服务商之一，以及拥有着在中国医药分销商中排名第八地位的这样一家公司，康德乐的实力自然毋庸置疑。自2010年通过收购永裕医药打进中国市场，成为第一家也是唯一一家重量级的外国经销商以来，康德乐中国在华的业绩表现连年上升，尤其以其分销业务为亮点。据康德乐中国官方网站信息，到目前为止，康德乐在中国搭建了由15个物流中心所组成的全国分销平台，并在上海、北京、沈阳、大连等11个主要城市开展本地直销业务，服务范围包括全国322个城市并覆盖当地医院、零售药店、现代通路、下级商业等各种渠道。 

而除了药品之外，康德乐还涉及医疗器械、外科手术器具、特质药品、疫苗、诊断产品和个人保健产品的分销以及配送，其中进口产品和本地产品各占据其业务量的一半。而放在全球来看同样如此。最新公布的2017年康德乐财报显示，2017财年其营业收入增长7%，达到1300亿美元，其中基于药品分销客户的增长、特药业务业绩的拉动等因素，药品业务营业收入也增长7%，达到了1165亿美元。 

康德乐的另外一个竞争力，则在于其进入中国市场之后在DTP药房方面的布局。2012年底，康德乐在上海开设第一家DTP专业药房，2013年10月又收购广州百济新特药业连锁有限公司，发力扩张DTP版图，凭借着从美国带来的DTP药房的成熟经验和操作模式以及在中国五年多的实践，为中国各方DTP入局者提供一个窥探国际标准专业药房模式的入口。据悉，康德乐30家DTP药房目前年销售额可达6~7亿元，单店销售额一般能达2000万元，是普通零售药店单店销售的40倍，每年服务患者数大约在15万~20万人次。

但这并未打消人们的疑虑。彼时，两票制即将全面推行的政策态势对于康德乐的影响已经呼之欲出。来自彭博社的信息亦提及这一点。两票制的政策环境下，由全国性的流通企业销售给区域性的流通企业不再被允许，只有对品种、终端都有较强的对接能力的配送企业才有生存的空间，因此像国药控股、上海医药等流通巨头更具备优势，而这并非是康德乐的优势。

从首次作价15亿美金到第二次竞价10亿美金的变化，似乎也印证了这一点。第三方医药服务体系麦斯康莱创始人史立臣认为，虽然此前两票制对康德乐的影响已经出现，但实质性的影响其实发生在八月份，因为此时全国各省基本上配送商都已经确定出来，而康德乐不出意外地在多地落选，这可能是导致此次康德乐中国业务缩水的直接原因。

2 价格有进一步缩水可能 

值得注意的是，此次5亿美金的报价缩水，很有可能只是一个开始。

一个观点认为，康德乐之所以希望将中国业务进行出售，除了应对正在到来的两票制全面推行的政策之外，还有一个更为现实的原因，即弥补此前进行大规模收购而产生的负债。2017年7月29日，康德乐以61亿美元的价格完成了对美敦力旗下患者护理、深静脉血栓和营养缺乏业务的收购。而此前康德乐表示，将对收购进行组合融资，包括45亿美元的无担保优先债权和现有的现金。这也意味着其整体负债将大幅增加，出售中国区业务则有助于这一情况的缓解。 

而从竞买的对象来看，史立臣认为，如果最终的竞购对象仍然仅限于上海医药、华润医药、国药控股三家公司，那么很有可能最终的谈判价格还会进一步降低。“因为这三家公司都是大型国企。”在史立臣看来，如果是三家国企之间进行竞争，很有可能受到一定干预，避免过高成交价格的出现。“当然如果有民营企业或者其他力量介入又另当别论。” 

从现在透露的情况来看，此次竞投标的参与者确实出现了其他力量。首先是同上海医药同台竞争的私募股权（PE）公司方源资本。一般来说，方源资本作为资本方不会直接参与此类项目的竞买，因此有观点认为很有可能其是代表其他企业进行竞买。而据彭博社消息，美国华平投资集团以及太盟投资集团也都表示了参与投资的意向，两家都是实力较强的投资机构，其加入或许将使得此次出售再添变数。 

至于最终康德乐中国业务将卖出个什么样的价钱，史立臣表示，“40亿人民币可能是一个比较合理的价格。”这一方面是因为，康德乐在国内的竞争优势主要集中在其分销业务以及DTP，但其分销业务对于几大商业巨头来说更多是锦上添花，DTP可能是更为重要的竞争优势所在。而另一方面，作为商业企业，康德乐在中国的运作也以轻资产模式为主，办公楼、仓库以及营运设施都是以租赁为主，这对其估价也会有相应影响。

3 竞争格局生变，鹿死谁手？

一个比较令人意外的情况是，在彭博社所披露的最新消息中，并没有第一轮中出现的华润以及国药的身影，单单只有上药还依然存在，三大巨头只剩其一。事实上，如果说谁有动力和实力将康德乐的业务一举纳入手中，也只有这国内三大商业公司。2015年，三大流通巨头的年营业额均已经超过千亿。而2016年药品流通领域的变革和监管的节节进逼，更加推进了医药行业的整合重组，尤其华润、上药的扩张动作非常明显。 

从商业规模来看，国药控股2016年共实现营业收入2583.88亿元,其中医药分销业务收入达2464.59亿元，龙头地位非常稳固。华润医药医药分销业务快速增长，2016年公司分销和零售的营收约1180亿元。通过加快拓展分销网络，2016年华润医药不仅强化区域领先优势，而且首次进驻云南、广西、四川、重庆四个空白省份，实现了对全国23个省、直辖市及自治区分销网络的全面覆盖。 

至于上海医药，其医药分销业务2016年该板块实现销售收入1086亿元，占到整个公司营收比例的89%左右。目前其分销网络已经在全国覆盖21个省市。据悉，接下来上海医药此版块的业务重心之一是用3年~5年的时间，将分销网络扩增至除西藏、新疆、青海之外的省市。 

而在三家之中，最有收购动力的还当属上海医药。对于国药控股与华润医药而言，在已经实现全国网络布局的基础上，纳入康德乐只是增厚业绩，并无太大的战略意义，但对于上海医药来说，收购成功则意味着其将在体量上迅速超过华润医药。因此从迫切需要的程度来看，还是上药的概率最高。 

近年来，上海医药对外扩张确实动作频频。去年12月，上海医药公告其下属全资子公司以现金约9.38亿元人民币完成了对澳大利亚保健品公司Vitaco60%股权的收购。而在此后业界又有传言称，上海医药还先后计划竞购美国制药公司Arbor的股份以及参与德国大药厂Stada的竞购。彭博社认为，上海医药目前对外并购颇有兴趣。 

而至于此次究竟花落谁家，一方面当然看哪家能够给出一个更具诱惑力的价格，但另一方面不可忽视的则是付款方式，对于康德乐来说，这可能也是一个做出决定的关键因素。