一
行业投资策略

1.1关于第二批带量采购的理性推测

带量采购的新一轮媒体报道

在过去的一周，大盘持续逐步走强，再度接近前期高点。在各个一级行业中，消费类板块如家电、餐饮旅游，以及受政策利好影响的汽车、通讯等板块均有较大幅度上涨。

在上周的表现中，医药板块总体比较平淡，指数单周涨幅为0.82%，究其原因可能与第二批带量采购的市场传闻有关。多个产业媒体报道，第二轮带量采购有望在今年夏季启动，年底前完成。由于相关政策尚未落地，我们无法对其进行详细分析，但对于带量采购后续的政策走向，我们不妨来从理性的角度做一推测：

推测1：适时第二批带量采购的推出有其必要性

众所周知，2018年12月份的第一批4+7带量采购出现了比较大的产品降幅（平均52%），因此第二批品种采购何时启动也就成为了大家关心的重点。

根据我们的统计，截止4月15日，除了第一批带量采购已经入选的品种（25个）和未中选品种（6个）之外，已经有55个品种有企业通过了一致性评价，也就是说，启动第二批带量采购试点的品种条件已经成熟。

在区域方面，从2019年3月份开始，“4+7”城市已经先后实施了带量采购，到今年年底，首批品种运行将满3个季度。我们认为，这段时间应该能够为相关城市医保部门积累相当的经验，为下一轮带量采购打下基础。也就是说，如果真如相关媒体所说，在夏季启动第二批带量采购并在年底前实施的话，我们也并不感到意外。

推测2：政策走向温和理性，长期来看未来全国范围内不太可能独家供货

我们曾经在前期的深度报告和周报月报中对比过“4+7”带量采购政策与当年“双信封制”推广的流程。作为相隔8年前后推出的重要产业政策，其虽然在实施机构、医保收支背景、实施方案（当年没有明确的“量”的要求，也没有一致性评价）有诸多不同，但亦有可比之处。

我们认为，在第一批的经验基础上，监管部门对第二批带量采购相关企业供应保障能力、质量控制能力会提出更为明确细致的要求，而另一方面，未来企业对新的政策环境都会逐步适应并寻求新的应对方案，会综合考虑量价关系，我们预计第二批品种的降价幅度也会略有温和化。

考虑到长期供应保障的影响，未来全国大概率也不会只有“4+7”这一个定价标准（让1家企业供应全国50%以上的市场可能会出现潜在的供应保障风险），未来企业也会根据各地的不同情况进行“弃保”。从这个意义上来说，“4+7”这11个城市扮演的将是“开路先锋”的作用，“试”出药价的“水分”。当仿制药价格回落到合理程度后，政策也将会更加灵活。

推测3：增量逻辑是核心，但绝不意味着小企业对大企业的反向替代

从长远的角度我们需要认识到，后“4+7”时代，传统的仿制药利润会逐步回归合理（专科的净利润率可能从目前的30%以上回落到15%左右，过期专利药出现大单品的可能性也在降低），因此“增量逻辑”将是企业长期发展的空间所在。

这里所说的“增量逻辑”大体上包括三类：

1、向创新转型，调整自身品种线：从仿制药占比为主转向创新药占比为主，同时减少单一品种依赖的风险。国外比较成功的例子是90年代的日本武田制药，而国内的制药龙头企业如恒瑞医药、中国生物制药、复星医药等，还有诸多的biotech公司也正走在这条路上；

2、新型制剂、新型给药系统或药品-器械的复合物：能够抵御仿制药降价的不仅有创新药，也包括新型制剂（长效缓控剂型）和药品-器械复合物（如吸入剂、注射笔等），这方面国际上出现过多个“隐形冠军”。国内如绿叶制药、丽珠集团\健康元、长春高新（金赛药业）等企业的努力也值得关注。

3、大幅延长自身品种线，原料-制剂一体化：我们这里特别强调，很多人对于“4+7”带量采购是“光脚不怕穿鞋”的理解是错误的，未来能够依托4+7成长起来的一定不是小企业。一则未来仿制药的竞争并不是单一品种的竞争，单个品种即使在一轮带量采购中中标也不可能获得长期稳定的市场；二则小企业即使有能力完成一致性评价（花费上千万），但在当下环保和安全生产监管趋严的背景下也很难建设独立的原料药保障基地（花费在数亿元）。因此未来在仿制药领域能够长期获益的必然是产品数量丰富（至少数十个）的原料-制剂一体化的企业，建议关注科伦药业、京新药业等公司的动向。

一言以蔽之，作为此轮医改深化过程中的大政方针之一，下一批带量采购，该来的总会来，看准产业大方向，布局战略性标的才是当务之急。

1.2当下的投资策略

讲完了带量采购，依然重新强调一下后一阶段的投资策略，从当下而言，我们依然建议投资人关注“高性价比”和“中长期逻辑”两条主线。

这其中，“高性价比”主要指的是PEG角度或资产角度有挖掘价值的标的。

PEG角度：即增长较快估值偏低的品种，包括万孚生物（在2018年Q1高基数上依然有较高增长，19年业绩有望保持30%以上增速，估值略超25倍）、乐普医疗（neoVas有望放量，在创新类医疗器械中估值偏低）、迈克生物（化学发光领域主流公司，i3000逐步上量，19年增长逐步提速）、西藏药业（新活素持续放量，19年有望实现30%以上内生性成长，表观增速更高，当下不足20倍）等等。

资产角度：即尽管当期业绩增长平稳，但后续有望提速，或按照公司各类资产分布估值具有吸引力的标的，包括天士力（业绩平稳增长，上海天士力、天境生物、派格生物等控股参股资产具重估价值）、复星医药（主业逐步温和加速，投资项目众多，复宏汉霖是国内生物类似物的龙头企业，研发投入列A股医药公司第二位）、上海医药（主业平稳增长，国企改革值得关注，参股复旦张江等多个标的，研发投入列A股医药公司第三位）。

1.3中长期策略：年内的两条主线依然不变

除了上述标的之外，从中期来看，我们依然看好高成长，PEG合理的政策避风港、以及具有创新能力的龙头企业，这其中包括：

1、2019年Q1利润有望实现高增速且全年预期较好的企业，如果这些公司的PEG在1附近，则更是理想的配置品种，这些公司包括：医疗器械领域的健帆生物、万东医疗；处方药领域的长春高新、华东医药、京新药业、我武生物、中国中药（H）；和消费品领域的片仔癀等。

2、持续投入创新类的研发驱动型公司：主要考虑新品获批、研发投入、行业地位情况，大多为所在领域的业界龙头，建议投资人在下一阶段逢低逐步配置，侧重关注其全年的表现，这类公司包括：恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、泰格医药等。