对于中国生物制药与医疗行业来说，过去的2018年是动荡的一年。 上半年，整个市场呈现出了一片繁荣的景象，生物科技和数字医疗公司完成了多轮数目惊人的融资，医疗保健板块股价飙升超过 50％。但是在下半年，医疗保健板块股价又呈现急剧下跌的趋势。

根据中证指数有限公司报告显示，由于流动资金几近枯竭，医疗保健板块的2018年年度回报率下降超过了20％。而中美贸易摩擦、中国宏观经济状况以及“4 + 7”国家带量采购政策等也从侧面反映了投资者之前的过度自信。本期，GBI将通过对2018年中国医疗健康领域IPO和重大并购交易趋势的分析，来带大家一起回顾下2018年中国医疗健康行业投资市场的跌宕起伏。

未盈利生物公司港交所出师不利，科创板呢？

2018年4月，香港交易所（以下简称“港交所”）进行了25年来最大的上市制度改革：从4月30日起允许双重股权结构公司、 尚未盈利的生物科技公司赴港上市。港交所此举旨在把中国新兴的生物技术和数字公司从华尔街吸引到香港，以扭转其在IPO方面相比纽约和上海这两个全球领先交易所的劣势地位。果不其然，2018年，香港再次成为全球公司IPO的首选，全年IPO交易总额 达366亿美元，同比增长率超过120％。GBI数据显示，在去年中国医疗健康领域公司Top11的IPO中，有7家在香港，其中五家是尚未盈利的生物科技公司。另外，中国的数字医疗创新势头也很强劲，在前10名中有2家为数字医疗公司，其中在香港募集 了11.2亿美元的平安好医生位居榜首（见表1）。

2018年8月1日，歌礼生物拉开了未盈利生物科技公司赴港IPO的序幕，随后百济神州、华领、信达、君实也相继登场。投资人起初对在港交所IPO的五家未盈利生物科技公司的估值非常乐观。然而，下半年，投资人的热情开始逐渐消退，除了信达生物，其他四家公司都跌破发行价，市场普遍认为是由于这些公司的初始估值过高。再加上全球经济下滑以及中美贸易战的升级，多家公司暂停了IPO的申请，其中包括五家尚未盈利的生物科技公司（见表3）。不过，尽管如此，对于尚处于早期阶段的生物科技公司而言，能在港交所IPO仍具有里程碑式的意义，这将对该行业产生深远而持久的影响。 2019年2月，基石药业成为今年最新一家在港上市的国内生物科技公司，另外还有三家尚未盈利的生物科技公司以及一家中国领先的制药企业——江苏豪森药业计划在2019年赴港上市（见表2）。

随着上海科创板的设立，2019年国际各大交易所的竞争恐将更加激烈。2019年3月1日，上交所正式发布《上海证券交易所科 创板股票上市规则》，允许符合科创板定位、尚未盈利但具有核 心科技以及成长潜力的医药公司在中国版纳斯达克——科创板上市。不过上交所对拟在科创板上市的未盈利公司也设立了门槛： “预计市值不低于人民币40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验。”同时，上交所还将试点注册制，这意味着企业上市不再通过行政审批，上市时间主要取决于公司本身、中介机构等准备情况。在一些公司看来，这是一个积极的改变，因为此前在中国内地IPO通常需要经历漫长的排队和行政搁置。

3月18日，上海科创板审核系统正式运行。截止3月27日，上交所已经公布了两批拟申请在科创板上市的企业名单，共计17家企业。其中，医药制造业类别有三家公司，分别为深圳微芯生物科技股份有限公司、厦门特宝生物工程股份有限公司、武汉科前生物股份有限公司，这三家公司的保荐机构分别为安信证券、国金证券和招商证券。但是，并非任何人都可以参与科创板的投资， 只有具有50万资产和2年证券交易经验的个人投资者才可参与 科创板投资，分享资本市场改革红利。

不过，对于新设立的科创板，各种警告声不绝于耳，因为中国大陆已经有了一个针对科技型初创企业的板块——深圳创业板，而且该板正在降低上市门槛。对于上海科创板的规则，深圳市喜投金融服务有限公司董事长黄生认为，由于注册制尚缺乏成熟的法律体系，科创板可能发生“垃圾和欺诈性公司上市”的风险。黄先生在接受路透社采访时表示：“股票市场现在的资金流动性很低，市场将如何应对新的科创板？”

2019年2月，新上任的中国证券监督管理委员会（下简称“证监会”） 主席易会满在新闻发布会上表示，IPO定价和承销对本地券商将是一大挑战：“这次发行的最大特点是在定价、承销和现有的其他板不一样的…这方面我们也担心现有的境内投行机构经验储备还不是太丰富，如何提升这方面的能力，需要券商、投行机构做 充分准备。这是最重要的市场化的因素 。”

“海淘”受阻，并购交易目光转向国内

受国际和国内诸多因素的影响，中国企业的跨行业海外并购交易量开始放缓，生物医疗行业也不例外。根据美国荣鼎咨询(RhodiumGroup)机构发布的一份报告，由于美国和多个欧洲市场收紧外国投资审查，再加上中国政府对境外投资的限制以及国内的去杠杆压力，2018年中国对北美和欧洲的外国直接投资（FDI）下降了73%。中国流入美国的FDI（并购交易和绿地投资）更是受到重创， 跌至七年以来的最低点48亿美元，如果算上中国投资者之前进行的资产剥离，2018年中国对美净投资实际上为负80亿美元 。 然而，医疗和生物技术成为了2018年美国FDI的主要行业。GBI SOURCE收集的数据显示，2018年共有29起重大海外并购交易，在数量上较2017年下降了46％，但美国仍是投资者最青睐的地区，29起中有7起交易的目标公司来自美国（见表6）。

去年，科瑞集团有限公司及其子公司上海莱士血液制品股份有限公司主导了3起主要的海外并购（见表6）。先是科瑞及其子公司天诚(德国)制药控股股份公司于2018年1月完成对德国Biotest公司的收购。随后在同年11月，上海莱士又通过收购天诚从而把Biotest公司收入麾下。但是，由于美国外国投资委员会（CFIUS）出于“国家安全考虑”而表示反对，科瑞集团2016年收购英国血浆制品企业Bio Products Laboratory的交易最终被搁浅。取而代之的是，上海莱士决定拟以50亿美元的价格收购西班牙血浆检测公司Grifols Diagnostic Solutions（GDS）的100%股权。不过该交易在最近又发生了改变。根据上海莱士在 2019年3月7日发布的公告，Grifols将以19亿美元获得上海莱 士26.2％的股份。同时，上海莱士将获得该西班牙公司的美国全资子公司Grifols Diagnostic Solutions（GDS）45％的股份。

在国内市场，受医药行业改革政策驱动，医药并购活动将继续保持活跃（见表7）。 其中，在2018年前三大交易中，有两个交易的标的是分销商。去年2月，上海医药通过收购康德乐获得了其跨国公司客户、冷链服务能力和DTP（直接面向患者）药房网络。 与此同时，华润医药也通过控股江中药业来提升其在当地的医药分销能力，缓解“两票制”改革带来的压力。